2016年诺贝尔经济学奖得主奥利弗·哈特:国企改革先谈产权

更多精彩尽在这里,详情点击:http://sullivanmls.net/,马塞尔-里瑟

“我上次来北京是1994年,这么多年过去中国发生了很大变化,我看到发展非常快,很多新的建筑,我很高兴再次回来。”2016年诺贝尔经济学奖得主、哈佛大学教授奥利弗哈特表示,现代企业理论、不完全契约和控制,这些思想将会对国有企业改革有所启示。

(2016年诺贝尔经济学奖得主、哈佛大学教授奥利弗哈特,摄于2018年5月12日由当代经济学基金会和中国人民大学国家发展与战略研究院联合主办的第四届思想中国论坛)

2016年10月10日,瑞典皇家科学院诺贝尔奖评审委员会宣布,将2016年诺贝尔经济学奖授予美国哈佛大学教授奥利弗哈特(Oliver Hart)和麻省理工学院经济学奖教授本特霍姆斯特罗姆(Bengt Holmstrom),以表彰两人在契约理论方面的贡献。契约理论是一个分析契约制度中各种问题的综合性框架,例如高管人员基于绩效的薪酬、保险中的免赔与自付以及公共部门的民营化问题。

自科斯的交易费用理论提出以来,很长一段时期内,没有人能就交易费用是什么给出一个权威的解释,直到不完全契约理论的提出。不完全契约理论最重要的贡献就是从契约的不完全性角度,解释了究竟什么是交易费用和企业为何存在等问题,从而形成了全新的企业契约理论分析框架。

奥列弗哈特是产权学派企业理论的主要开创者,他与格罗斯曼、穆尔的重要研究成果奠定了企业契约理论的基础,确立了不完全契约理论的基本分析框架,成为现代企业产权理论的一个重要流派,并在公司金融、政治理论等领域有着广泛应用。针对传统企业契约理论无法解释现实世界企业缔约过程中存在的诸多问题,奥列弗哈特采用“剩余控制权”取代之前的“剩余索取权”,解释了企业契约的不完全性。

“当一个契约不完全的时候,谁拥有剩余的决定权,谁就拥有行为的控制权,这就叫做剩余控制权。”奥列弗哈特说。

剩余控制权的核心就是产权,这是企业改革的实质问题。奥列弗哈特表示,政府所有和私人所有之间的差异是重要的问题,剩余控制权对国企改革的价值也正在于此。

“我是1983年开始对剩余控制权理论产生兴趣的,当时发现有这样一个情况:甲公司需要乙公司的产品,我们问了一个问题,为什么甲公司不能直接和乙公司建立一个契约,而是要去收购乙公司?”奥列弗哈特说。

奥列弗哈特给出了进一步的解释,契约在长期的情况下,是不可能把所有将来可能发生的情况都考虑进去的,很难把10年、20年甚至更长时间以后会发生的情况全部预先放在一个契约里。

“当一个契约不完全的时候,谁拥有剩余的决定权,谁就拥有行为的控制权,这就叫做剩余控制权。”奥列弗哈特表示。

既然剩余索取权这么重要,到底谁能拥有它?奥列弗哈特的解释是,这主要依赖于签约双方的谈判力,而控制权往往是在那些资产控制人的手中。

“到底谁有控制权就非常重要了,问题在于不可能两个人都拥有控制权。”奥列弗哈特说。

奥列弗哈特举了一个例子:甲公司是一个电厂,乙公司是一个煤炭开采公司,甲公司需要乙公司的煤来发电,但是开采什么样的煤由乙公司来决定。不过,如果甲公司收购了乙公司,这时候甲公司就拥有了剩余控制权,那么开采什么样的煤则就由甲公司来决定了。

“剩余控制权跟很多其他商品一样,首先它是稀有的。”奥列弗哈特解释说,很重要的一点是,不可能双方都拥有剩余控制权。

奥列弗哈特发现,如果两个企业的资产是互补的,那么这种并购会更有效果,而两种无关资产的重组则不会带来额外收益,反而至少减少了一方的投资激励。

奥列弗哈特强调,谁拥有剩余控制权需要谈判,会有一个最优配置,谁的投资更重要,这就会决定谁应该拥有相关的资产,谁就应该拥有剩余控制权,当然这意味着更多的回报。

“甲公司收购了乙公司之后,就会想着怎么让煤炭公司更加有效率,这跟很多人都想自己做老板的道理是一样的,他们想要做自己的主。”奥列弗哈特说。

现实中,很多创业公司因为拥有更多独立性,而更加具有创新性。“企业家也是创新性的人才。” 奥列弗哈特说。

“在企业金融当中,剩余控制权的概念很重要。”奥列弗哈特表示,他在研究时就一直在关注一个很有意思的问题:初创公司是怎样成为成功公司的?资产和权利的匹配,到底是如何完成的?

“首先他们需要第一桶金,他们需要融资。”奥列弗哈特用不完全契约的理论来理解那些初创公司,“想象一下,创业者有一个点子,但是他没有钱,有一个投资人,他有钱但是没有点子,这个投资人叫做VC,也就是风险资本。一个VC、一个创业者走到一起,他们可能并不完全信任对方,因此就会结成一个契约,由于有了契约的约束,他们认为对方不会是一个投机主义者,才可能一起把事情做成。”

接下来的事情就是,他们需要把这个项目里面的现金流来进行合理分配,现金流分配的情况很复杂。

“金融契约往往是非常不完全的,特别是创业者怎样使用投资。如果创业者有控制权,可以把这看成是投票权,创业者可能很高兴,但是投资者就会担心创业者是一个投机主义者。”奥列弗哈特说。

还有一种情况是,创业者在刚刚开始挣钱的时候,就给自己开很高的工资,他会把利润转入投资很高的项目里面,而不是把利润还给投资人。

此外,还有一种可能性就是创业者去跟投资者说想要做一件事,投资者为此感到很兴奋,但是可能两三年以后,发现创业者其实并不是最佳的公司经营人选,因此会有一个问题,他是否应该被替代?

如果这个创业者有很多控制权,他不大可能会把自己解雇了,但是投资人却没有足够的控制权,因此就导致一个结果,创业者即使不适合待在这个岗位上,也很难被取代。

另外一个选择是给投资人更多的控制权,在这样的情况下,如果发现创业者并不是很适合这个公司,他就可以被替代。这种安排的一个不利情景就是,创业者可能有长期的愿景,但是投资人完全不关心这一点,投资人只想挣钱。

还有一种可能性,投资人只有在拥有了足够多的控制权时才会进行投资,光是管现金流是不够的,他还想对公司有一定控制,“最后的结果就是创始人的项目可能被别人收购了,自己孩子被别人抱走了。”奥列弗哈特说。格罗斯曼诺贝尔奖

“所以我们看到创业者在创业过程当中,如果他有控制权,可能走向不同的方向,有很多可能的方向。”奥列弗哈特说。

初创企业获得了成功,这些公司已经成长为非常大型的企业,有意思的问题就是,这些公司的控制权结构是怎样的?

通常情况下,上市公司会采取一份股票一个投票权,也就是公司的创始人会把股票在公共市场中销售,所有的公司股票都是广大股东所持有,创始人包括员工也会有持股,但绝大多数股票都是普通人持有的。创始人只拿其中一小部分的股票,而且他们采取一份股票一个投票权的做法,比如创始人有这个公司0.1%的股份,那么他的投票权也同样是0.1%。

近几年,很多高科技企业都选择了双重股权结构,像阿里巴巴、谷歌、脸谱等,创始人可以保持对公司的控制权。

双重股权结构(Dual-Class Share Structure)也称为二元股权结构、双重股权制,是一种通过分离现金流和控制权而对公司实行有效控制的有效手段。区别于同股同权的制度,在双重股权结构中,股份通常被划分为高、低两种投票权。高投票权的股票拥有更多的决策权。 2018年4月24日,港交所发布IPO新规,允许双重股权结构公司上市。

双重股权结构在美国很普遍,可以使公司创始人及其他大股东在公司上市后仍能保留足够的表决权来控制公司。纽约证券交易所(New York Stock Exchange)和纳斯达克市场(Nasdaq Stock Market)均允许上市公司采用这样的股权结构。

实行双重股权,股东最关心的问题有两个:第一个,该股权结构的实施是否会对企业股票价格造成不利影响;第二个,会不会侵占股东的资产。

奥列弗哈特对双重股权结构的理解是:一些是公司内部人掌握的,一些是公开市场中股东所掌握的,创始人让公司上市的时候,留下一些股票对他控制公司是很有帮助的。通过这种安排,一些人能够控制住公司,另外一些人虽然买了很多股票,但是他们对公司控制很有限的。

“我觉得这种做法没有什么问题,我个人是赞成双重股权结构制度的。”奥列弗哈特表示,企业应该有权决定股权结构方式,公司股东购买股票的决定是由他们自己做出的,如果认为一个公司管理有问题,或者不盈利,人们就不会买它的股票,或者只在估价很低的情况下购买它的股票。

“重要的是,人们在购买股票时得到的信息是充分的,而不应该是在购买股票之后才发现他们没有投票权。因此,在股东得到充分信息的情况下,应该由他们以及公司创建人自己决定该公司的结构。”奥列弗哈特补充道。

“把股权和投票权挂钩起来,是很自然的一种做法。但是有一个条件,就是这家公司在货币上的回报是大家唯一重视的,唯一在意的回报。但在实际上一家公司不仅仅要赢取利润,它可能还有一些其他的目的,我们可以称之为自己的一种收益。比如个企业家他可能有自己的理想,希望把它付诸于实践。马塞尔-里瑟”奥列弗哈特表示。

奥利弗哈特还特别强调,双重股权结构之外,还应该有日落条款。

日落条款指的是,法律或合约中订定部份或全部条文的终止生效日期,通常订定日落条款的目的是在该条文终止其效力前有缓冲期可先行准备及实施相关的配套措施。

“在一些年限以后,这种双重股权结构应该被放弃掉,这是回到过去一份股票一个投票权的问题。”奥利弗哈特说。

国企债务和地方政府债务问题逐步得到处理,在基础设施的建设上,地方政府近几年越来越多地使用PPP模式(Public-Private Partnership,即政府和社会资本合作,是公共基础设施中的一种项目运作模式)。

奥利弗哈特表示,PPP在美国、英国也是比较受欢迎的做法,PPP是有利有弊的,比如,如果政府需要与私有企业订立契约来修建和运营一所医院,政府可能意识到,将“修建”和“运营”医院打包给一个私有企业,而不是与不同的私有企业签约是更经济的做法。

“可能会经常听到地方政府说希望进入PPP安排,我认为这是一个错误的想法,PPP的动机不应当是融资。”奥利弗哈特认为,政府具有很强的融资能力,可以发行债券,所以当地方政府表示其出于融资考虑进入PPP时,往往是因为不愿意把相关成本现在就摆到明面上来,例如让某个私有企业付钱建立医院,之后再付这个企业钱来运营,实质上偿付只是被延迟了,变成了“下一届政府“的事情,应该出于效率考量进入PPP,而不是出于某些花架子的”融资“考量。

奥利弗哈特也坦言,PPP到底应该如何安排,这没有一刀切的答案。

“我为中国在经济方面取得的成就感到惊叹,过去40年中国取得的经济增长是最令人赞叹的成就之一,但是一些细节方面也许还需要改进。”奥利弗哈特表示,很多效率增长所带来的收益是通过私有部门实现的,对于国有企业改革,应该实现公平竞争。

同时,奥利弗哈特也给出了另一个建议:市场经济需要有足够的监管。

奥利弗哈特指出,中国并没有经历过2008年美国那样程度的危机,而且现在的美国也已经知道如何避免相同的危机再次发生。

“当然我们也许可以说,我们不会再经历那样的危机,因为政府有足够工具来应对相似情况。”奥利弗哈特说。

奥利弗哈特表示,“比如银行体系,需要保证有足够的监管,以避免诸如银行系统问题这样的失灵。”

发表评论

电子邮件地址不会被公开。 必填项已用*标注